要點：
　　
　　●穩(wěn)經濟措施效果顯現，第三季度經濟增速回暖
　　
　　●穩(wěn)增長政策見效，工業(yè)生產漸恢復
　　
　　●低基數效應消退疊加疫情反復，消費增速略低于市場預期
　　
　　●基建增速繼續(xù)保持高位，投資增長穩(wěn)中有升
　　
　　●海外需求持續(xù)趨弱致使出口增速延續(xù)下跌，價格因素貢獻削弱導致進口增速與上期持平
　　
　　●居民消費價格或達年內頂點，逆剪刀差年內或將持續(xù)
　　
　　●社融信貸大幅改善，結構分化仍待修復
　　
　　●展望未來：疫情擾動或將繼續(xù)疊加國內外經濟環(huán)境不確定性加劇，穩(wěn)經濟措施仍需發(fā)力助力經濟延續(xù)回升態(tài)勢
　　
　　內容提要
　　
　　2022年第三季度以來，盡管經濟受疫情散點多發(fā)、高溫限電政策以及海外需求持續(xù)收縮等不利因素的影響，但國內穩(wěn)經濟政策持續(xù)發(fā)力，助力經濟基本面持續(xù)修復，第三季度經濟增速穩(wěn)步回暖。值得注意的是，當前經濟恢復尚不均衡，疫情擾動或將持續(xù)，國際國內經濟環(huán)境仍面臨嚴峻挑戰(zhàn)，為了推動經濟加快恢復，未來穩(wěn)經濟措施仍需發(fā)力助力第四季度經濟延續(xù)回升趨勢。
　　
　　從供給端看，隨著極端高溫天氣消退、部分地區(qū)疫情或高溫限電對工業(yè)生產影響減弱及部分行業(yè)需求回暖，疊加同期低基數影響，全國規(guī)模以上工業(yè)生產加快回升，另外在政策引領基建投資增加背景下，政策性開發(fā)金融工具等政策的落實推動9月經濟邊際改善，疊加部分行業(yè)去年同期基數較低，提振工業(yè)生產增速。2022年9月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長6.3%，從環(huán)比看，規(guī)模以上工業(yè)增加值比上月增長0.84%。
　　
　　從需求端看，在各地密集出臺若干措施促進汽車消費的背景下，9月汽車消費增速仍然保持在較高的水平上，支撐了消費增長，但低基數效應消退疊加疫情反復導致9月社會消費品零售總額同比增速不及市場預期，9月份社會消費品零售總額同比增長2.5%，較上期回落2.9個百分點。制造業(yè)投資加快增長疊加基建投資持續(xù)發(fā)力是投資穩(wěn)中向好的主要原因，而房地產開發(fā)投資進一步走弱一定程度上拉低了投資增速。9月固定資產投資累計同比增長5.9%，較上期回升0.1個百分點，其中制造業(yè)投資同比增長10.1%，基建投資同比增長7.1%。海外整體需求逐漸收緊、國內疫情散發(fā)、極端天氣影響疊加去年同期出口基數處于相對高位，使本期出口增速延續(xù)下跌趨勢，9月出口3227.6億美元，同比增長5.7%，較上期下降1.4個百分點。全球經濟衰退擔憂增強，同時全球通貨膨脹居高不下，歐美發(fā)達國家加快推進加息縮表，全球大宗商品市場價格大幅回落，大大削弱價格因素對進口增速的支撐，9月進口2380.1億美元，同比增長0.3%，與上期持平。
　　
　　價格方面，9月CPI同比上漲2.8%，較上月回落0.3個百分點，環(huán)比上漲0.3%，較上月提升0.4個百分點。食品價格上漲是此次CPI上漲的主要原因，具體表現為多地高溫天氣造成鮮菜價格上漲，二次育肥疊加需求回溫造成豬價繼續(xù)上漲。PPI同比上漲0.9%，較上月回落1.4個百分點，環(huán)比下跌0.1%，較上月上升1.1個百分點。生產資料價格下跌依然是造成PPI繼續(xù)下跌的主要原因，但整體下行趨勢出現了明顯的邊際修復，具體表現為上游工業(yè)價格在國際油價震蕩下行的帶動下繼續(xù)下行，但邊際趨勢已出現放緩，中下游工業(yè)特別是食品、衣著需求回溫支撐工業(yè)出廠價格。
　　
　　貨幣金融方面，9月社會融資規(guī)模3.53萬億元，較去年同期多增6274億元；新增人民幣貸款2.47萬億元，同比多增8100億元；狹義貨幣（M1）余額66.45萬億元，同比增長6.4%，較上期提高0.3個百分點；廣義貨幣（M2）余額262.66萬億元，同比增長12.1%，較上期下降0.1個百分點。多項穩(wěn)增長政策落地生效，疊加季末效應的集中釋放，共同支撐9月社融信貸規(guī)模大幅改善，但部門結構分化仍待進一步修復。此外，由于今年穩(wěn)增長政策發(fā)力較去年前置且持久，同時疊加低基數效應的影響，9月末M2同比增速繼續(xù)高位運行，但存款活期化和資金利用率仍需進一步改善，尤其是資金空轉現象仍在持續(xù)。
　　
　　正 文
　　
　　GDP：穩(wěn)經濟措施效果顯現，第三季度經濟增速回暖
　　
　　2022年第三季度國內生產總值為307627億元，按不變價格計算，同比增長3.9%，較第二季度提高3.5個百分點。其中，第一產業(yè)增加值為25642億元，同比增長3.4%；第二產業(yè)增加值為121553億元，同比增長5.2%；第三產業(yè)增加值為160432億元，同比增長3.2%。第三季度以來，國內疫情多點散發(fā)，對宏觀經濟造成一定擾動，為了應對經濟下行壓力，各項穩(wěn)增長政策密集出臺，政策效果持續(xù)顯現，助力國內經濟基本面持續(xù)修復。7月受疫情影響國內經濟修復進程放緩，各項指標不及預期。8月疫情散發(fā)，疊加高溫天氣限電政策，影響國內生產消費需求。同時，海外需求逐步收緊，出口下行壓力增加。8月以來，各項穩(wěn)經濟措施效果顯現發(fā)力，各項經濟指標呈現回暖趨勢。具體而言，從需求端來看，消費和投資呈現持續(xù)修復態(tài)勢，第三季度社會消費品零售總額109873.30億元，同比增長3.5%，較第二季度增長8.1個百分點。全國固定資產投資（不含農戶）149982.00億元，同比增長5.7%，較二季度提高1.5個百分點，對經濟增長形成有力支撐。第三季度進出口仍保持景氣增長，但對經濟的支撐作用減弱，第三季度進出口總值16752.29億美元，同比增長6.0%，較第二季度下降1.5個百分點。其中，出口同比增長10.07%，進口同比增長0.94%。從供給端看，第三季度規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長4.8%，較第二季度回升4.1個百分點，第三季度工業(yè)生產經受住疫情限電等不利因素的影響，整體呈現持續(xù)修復趨勢�？傮w而言，盡管第三季度經濟受疫情散點多發(fā)、高溫限電政策以及海外需求持續(xù)收縮等不利因素的影響，但國內穩(wěn)經濟政策持續(xù)發(fā)力，三季度經濟增速穩(wěn)步回暖，未來穩(wěn)經濟措施仍需發(fā)力助力四季度經濟延續(xù)回升趨勢。
　　
　　工業(yè)增加值部分：穩(wěn)增長政策見效，工業(yè)生產漸恢復
　　
　　2022年9月，國內經濟延續(xù)恢復發(fā)展態(tài)勢，生產需求穩(wěn)中有升，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實際增長6.3%（扣除價格因素的實際增長率），規(guī)模以上工業(yè)增加值環(huán)比增長0.84%，其中高技術制造業(yè)增長較快，同比增長9.3 %，比規(guī)模以上工業(yè)增加值快3.0個百分點，超出市場預期。1-9月，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長3.9%，工業(yè)生產總體穩(wěn)定增長。從三大門類看，9月份，采礦業(yè)增加值同比增長7.2%，制造業(yè)同比增長6.4%，電力、熱力、燃氣及水生產和供應業(yè)同比增長2.9%。9月，隨著極端高溫天氣消退、部分地區(qū)疫情或高溫限電對工業(yè)生產影響減弱及部分行業(yè)需求回暖，疊加同期低基數影響，全國規(guī)模以上工業(yè)生產加快回升，另外在政策引領基建投資增加背景下，政策性開發(fā)金融工具等政策的落實推動9月經濟邊際改善，疊加部分行業(yè)去年同期基數較低，提振工業(yè)生產增速。
　　
　　分行業(yè)看，9月份，41個大類行業(yè)中有32個行業(yè)增加值保持同比增長。其中，煤炭開采和洗選業(yè)增長7.7%，石油和天然氣開采業(yè)增長4.5%，農副食品加工業(yè)同比1.5%，食品制造業(yè)增長2.7%，酒、飲料和精制茶制造業(yè)增長5.5%，紡織業(yè)同比-1.6%，化學原料和化學制品制造業(yè)增長12.1%，非金屬礦物制品業(yè)同比0.8%，黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)同比10.6%，有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)增長7.8%，通用設備制造業(yè)同比2.3%，專用設備制造業(yè)增長4.9%，汽車制造業(yè)增長23.7%，鐵路、船舶、航空航天和其他運輸設備制造業(yè)增長7.6%，電氣機械和器材制造業(yè)增長15.8%，計算機、通信和其他電子設備制造業(yè)增長10.6%，電力、熱力生產和供應業(yè)增長2.2%。
　　
　　分產品看，9月份，617種產品中有325種產品產量同比增長。鋼材11,619.0萬噸，同比12.5%；水泥20,862.0萬噸，同比1.0%；十種有色金屬578.0萬噸，同比增長8.8%；乙烯245.0萬噸，同比1.9%；汽車275.8萬輛，同比增長25.4%，其中，新能源汽車75.8萬輛，同比增長110.0%；發(fā)電量6,830.0億千瓦時，同比增長-0.4%；原油加工量5,681.0萬噸，同比1.9%。
　　
　　消費部分：低基數效應消退疊加疫情反復，消費增速略低于市場預期
　　
　　2022年9月，從單月增速來看,社會消費品零售總額同比增長2.5%，較8月回落2.9 個百分點，較2019年9月上升9.4%。其中，餐飲收入同比下降1.7%，較8月回落10.1個百分點；商品零售同比增長3.0%，較8月回落2.1個百分點。從累計增速來看，2022年1-9月社會消費品零售總額累計同比上升0.7%，較2019年增長8.0%，三年平均增速為2.6%，較上期回升0.1個百分點。其中，餐飲收入累計同比下降4.6 %，較1-8月回升0.4個百分點；商品零售同比增長1.3%，較1-8月回升0.2個百分點。分消費品類看，汽車類和石油及制品類零售額增長最快，同比增速分別為14.2%、10.2%；糧油食品類、日用品類、中西藥品類零售額同比增速穩(wěn)中有升，同比增速分別為8.5%、5.6%、9.3%；煙酒類、化妝品類、家用電器和音像器材類零售額同比增速分別為-8.8%、-3.1%、-6.1%，較上月顯著下降；家具類和建筑及裝潢材料類零售額同比仍在下滑，分別為-7.3%、-8.1%，較上月略有收窄。
　　
　　低基數效應消退疊加疫情反復是導致9月社會消費品零售總額同比增速不及市場預期的主要原因。在各地密集出臺若干措施促進汽車消費的背景下，本月汽車消費增速仍然保持在較高的水平上，支撐了消費增長。然而，一方面，由于去年同期疫情明顯好轉帶動消費顯著回升，低基數效應消退拉低了消費增速。另一方面，受國內疫情多點散發(fā)、局部規(guī)模性反彈的影響，本月餐飲收入同比增速再次由正轉負，較上月顯著下滑；同時疫情反復使得居民消費預期轉弱、儲蓄意愿增強，煙酒類、化妝品類、家用電器和音像器材類等可選商品的消費同比大幅下滑，進一步壓低了消費增速。另外，受商品房銷售持續(xù)下滑的影響，家具、建筑及裝潢材料類消費仍未出現好轉跡象。
　　
　　投資部分：基建增速繼續(xù)保持高位，投資增長穩(wěn)中有升
　　
　　2022年9月固定資產投資累計同比增長5.9%，增速較1-8月上升0.1個百分點，三年平均增速為4.6%，較上期回落0.1個百分點。其中，制造業(yè)投資同比增長10.1%，較1-8月上升0.1個百分點，三年平均增速為5.7%，較上期回升0.4個百分點；房地產開發(fā)投資同比下降8.0%，較1-8月下降0.6個百分點，三年平均增速為1.9%，較上期回落0.5個百分點；基礎設施投資同比增長8.6%，較1-8月回升0.3個百分點，三年平均增速為3.4%，較上期回落0.2個百分點；高技術產業(yè)投資同比增長20.2%，較上期持平，其中高技術制造業(yè)投資同比增長23.4%。
　　
　　制造業(yè)投資加快增長疊加基建投資持續(xù)發(fā)力是投資穩(wěn)中向好的主要原因，而房地產開發(fā)投資進一步走弱一定程度上拉低了投資增速。政府進一步延長制造業(yè)緩稅補繳期限、對制造業(yè)新增增值稅留抵稅額即申即退、確定專項再貸款與財政貼息配套支持制造業(yè)企業(yè)設備更新改造等穩(wěn)增長接續(xù)政策支撐下，制造業(yè)投資增速穩(wěn)中有升。增量財政政策接連落地促進基建投資增速不斷加快。9月國務院常務會議提出增加3000億元以上政策性開發(fā)性金融工具額度，依法用好5000多億元專項債結存限額，10月底前發(fā)行完畢，拉動了基建投資持續(xù)增長，9月廣義基建增速高達16.3%。然而，本月房地產開發(fā)投資依舊不容樂觀，同比降幅進一步擴大。盡管商品房銷售面積、商品房銷售額同比降幅進一步收窄，但房屋新開工面積同比降幅沒有明顯的變化、本年購置土地面積同比降幅甚至進一步擴大，表明在房地產市場利好政策頻出的背景下，雖然商品房銷量有一定的改善，但房地產企業(yè)投資信心仍舊不足，最終導致房地產市場繼續(xù)走弱，壓低了投資增速。
　　
　　出口部分：海外需求持續(xù)趨弱，出口增速延續(xù)下跌
　　
　　2022年9月，中國出口3227.6億美元，同比增長5.7%，較上期下降1.4個百分比，出口增速延續(xù)下跌趨勢，略低于市場預期。這主要是因為9月份歐美發(fā)達經濟出現衰退跡象，海外整體需求逐漸收緊，利空中國出口。數據顯示9月摩根大通全球制造業(yè)PMI錄得49.8，較前值下降0.50個百分點；美國9月份制造業(yè)PMI終值錄得52，歐元區(qū)9月制造業(yè)PMI終值為48.4，日本8月份制造業(yè)PMI終值為50.8，除美國PMI較前值回升0.2個百分點，歐元區(qū)和日本PMI分別較上期回落1.2個百分點和0.2個百分點。同時，全球石油價格下行，一定程度緩解歐美國家能源約束，縮小海外產需缺口，同時9月國內疫情散發(fā)和極端天氣也對出口造成一定影響，疊加去年同期出口基數處于相對高位，使本期出口增速延續(xù)下跌趨勢。數據顯示，八大樞紐港口集裝箱吞吐量增速和出口運價水平均有所回落。9月下旬八大樞紐港口集裝箱吞吐量同比增加4.4%，較上一旬下降7.5個百分點。其中，外貿同比增長5.9%，較上一旬下降2.5個百分點。9月，外貿重箱吞吐量同比下降10.3%，環(huán)比下降6.4%。9月中國出口集裝箱綜合運價指數平均值為2593.35點，較上月平均下跌14.5%；上海出口集裝箱綜合指數平均值為2343.48點，較上月平均下跌32.5%。從我們的預測結果來看，出口增速低于我們的預期，這一方面是因為在進行預測時低估了去年同期高基數效應對本期出口增速的壓制效應；另一方面是極端天氣對9月出口造成不利影響，臺風“軒嵐諾”和“梅花”陸續(xù)到來，造成長三角地區(qū)港口停擺，對本月出口造成影響。
　　
　　從9月份的出口國別來看，中國對歐盟、美國、東盟和日本出口的當月同比增速分別為5.60%、-11.56%、29.49%和5.90%，除對東盟國家出口增速較上月提高4.36%以外，對其他國家的增長速度均較前值有所回落，其中對美國的出口增速回落較大，除了受中國國內疫情擾動之外，主要美國經濟衰退跡象顯現、中美關系緊張以及歐美國家能源約束緩解有關。同時，中國對東盟的出口增速仍顯著優(yōu)于其他國家，RCEP持續(xù)支撐中國出口。
　　
　　從9月的出口商品來看，中國出口機電產品1906.67億美元，占中國出口總額的59.07%，仍是中國出口主力，同比增長5.79%，較上月上升1.49個百分點，略高于出口同比增長5.7%，其中出口集成電路142.10億美元，同比增長-2.24%。高新技術產品出口為888.76億美元，同比增長為-1.1%，較上月回升2.77個百分點。勞動密集型產品中，箱包及類似容器出口為32.54億美元，同比增長27.88%；鞋靴出口為46.93億美元，同比增長8.29%。
　　
　　進口部分：價格因素貢獻削弱，進口增速與上期持平
　　
　　2022年9月，中國進口2380.1億美元，同比增長0.3%，與上期持平，低于市場預期。這主要是由于全球經濟衰退擔憂增強，同時全球通貨膨脹居高不下，歐美發(fā)達國家加快推進加息縮表，全球大宗商品市場價格大幅回落，這大大削弱價格因素對進口增速的支撐。同時，9月份國內疫情多點散發(fā)，影響國內生產消費需求，同時房地產市場表現不及預期，整體來看國內需求仍偏弱，不利于進口增速。此外，從我們的預測結果來看，進口增速低于我們的預期，可能原因在于高估了房地產市場“金九”對國內進口需求的帶動。
　　
　　從9月的進口國別來看，中國對美國、歐盟、日本、韓國、東盟和新西蘭進口的同比增速分別為-4.62%、-8.37%、-8.88%、-9.19%、4.95%和-8.48%。數據顯示，除對美國的進口增速較上月提升2.76個百分點，對其他國家進口增長速度較前值均有所回落，其中中國對東盟的進口增速仍高于對其他國家的進口增速，東盟國家對中國進口的支撐作用持續(xù)顯現。
　　
　　從9月的進口商品來看，大宗商品方面，鐵礦砂及其精礦、原油、煤及褐煤、天然氣、鋼材的進口量累計同比增速分別為-2.3%、-4.3%、-12.7%、-9.5%和-22.1%；農產品方面，糧食進口同比增速為-10.5%，較上期下降0.6個百分比，肉類進口同比增速為-26.8%，較上期回升2.1個百分比。
　　
　　價格部分：居民消費價格或達年內頂點，逆剪刀差年內或將持續(xù)
　　
　　2022年9月，CPI同比上漲2.8%，較上月回落0.3個百分點，環(huán)比上漲0.3%，較上月提升0.4個百分點。其中去年價格變動的翹尾影響約為0.8個百分點，較上月不變；新漲價影響約為2.0個百分點，較上月上升0.3個百分點。食品價格上漲是此次CPI上漲的主要原因，具體表現為多地高溫天氣造成鮮菜價格上漲，二次育肥疊加需求回溫造成豬價繼續(xù)上漲。此外，扣除食品和能源價格的核心CPI同比上漲0.6 %，漲幅較上月回落0.2個百分點，顯示需求復蘇溫和，總體價格平穩(wěn)增長。我們預測9月份CPI同比增長2.9%，高于實際結果0.1個百分點，但好于市場預期，主要是對本月食品價格上漲的估計過高，導致對CPI環(huán)比高估了0.1個百分點。
　　
　　2022年9月，PPI同比上漲0.9%，較上月回落1.4個百分點，環(huán)比下跌0.1%，較上月上升1.1個百分點。其中去年價格變動的翹尾影響為1.3個百分點，較上月下降約1.2個百分點；新漲價影響約為-0.4個百分點，較上月回落0.2個百分點。生產資料價格下跌依然是造成PPI繼續(xù)下跌的主要原因，但整體下行趨勢出現了明顯的邊際修復，具體表現為上游工業(yè)價格在國際油價震蕩下行的帶動下繼續(xù)下行，但邊際趨勢已出現放緩，中下游工業(yè)特別是食品、衣著需求回溫支撐工業(yè)出廠價格。我們預測9月份PPI同比上漲0.8%，低于實際結果0.1個百分點，但仍好于市場預期，誤差主要來源是對生產資料價格下行的估計過高。
　　
　　食品項價格環(huán)比回彈，鮮菜豬肉成主要原因
　　
　　CPI關注食品和非食品兩個方面，食品價格由豬肉、鮮菜、鮮果和水產品等驅動，非食品價格由工業(yè)消費品和服務業(yè)價格驅動。9月份，國內疫情防控形勢總體可控，消費市場供應總體充足，CPI同比上漲2.8%、環(huán)比由上月-0.1 %轉為0.3%，具體而言：食品項價格環(huán)比回彈顯著，其中鮮菜、畜肉和鮮果環(huán)比回彈是本月食品價格環(huán)比回彈的主要原因；非食品價格環(huán)比不變，其中工業(yè)消費品價格回彈對沖了服務價格的下行。
　　
　　食品項中，從同比看，食品價格上漲8.8%，較上月上升2.7個百分點，影響CPI上漲約1.56個百分點。受壓欄惜售、二次育肥和疫情趨穩(wěn)消費需求回溫等影響，豬肉價格上漲36.0%，較上月上升13.6個百分點；受前期多地持續(xù)高溫天氣影響，鮮菜價格同比上漲12.1 %，較上月上升6.1個百分點。
　　
　　總的來說，食品項八大類價格同比普漲，其中鮮果同比漲幅最高（+17.8%），較上月同比變動普遍為正，其中鮮菜同比變動最顯著（+6.1%）。
　　
　　從環(huán)比看，食品價格上漲 1.9% ，較上月上升 1.4 個百分點，影響 CPI 上漲約 0.35 個百分點。受部分養(yǎng)殖戶壓欄惜售情緒回升，二次育肥下生豬出欄減少，疊加消費需求季節(jié)性走強等因素影響，豬肉價格上漲 5.4% ，較上月上升 5.0 個百分點；受前期多地持續(xù)高溫天氣影響，鮮菜上漲 6.8 % ，較上月上升 4.8 個百分點。
　　
　　總體而言，食品八大類價格環(huán)比普漲（7正0負1不變），其中鮮菜環(huán)比幅度最高（+6.8%），較上月環(huán)比變動分化（6正1負1不變），其中鮮菜環(huán)比變動最顯著（+4.8%）。
　　
　　此外，從食品煙酒指標來看，9月食品煙酒價格同比6.3 %，環(huán)比1.3 %，具體而言，9月煙草同比1.4 %、環(huán)比上漲0.2 %，酒類同比上升1.6 %、環(huán)比上漲-0.3 %。
　　
　　非食品價格環(huán)比回彈，衣著教娛是主要支撐
　　
　　非食品項中，從同比看，9月非食品價格上漲1.5%，較上月回落0.2個百分點，影響CPI上漲約1.21個百分點。具體而言，受燃油價格回落帶動，工業(yè)消費品價格上漲2.6%，較上月繼續(xù)回落；受疫情散發(fā)影響，服務價格上漲0.5 %，較上月回落0.2%。
　　
　　總體而言，非食品項七大類價格同比普漲，其中交通通信項同比漲幅最高（+4.5%），較上月同比變動分化（1正1零5負），其中其他用品項同比變動最顯著（-0.6%）。
　　
　　從環(huán)比看，非食品價格環(huán)比不變，較上月上升0.3個百分點，影響CPI下跌0個百分點。受國際油價下行影響，能源價格下行帶動工業(yè)消費品價格維持低迷；受疫情多點散發(fā)疊加出行需求減弱影響，服務價格下降，飛機票、賓館住宿和旅行社收費價格分別下降9.9%、2.9%和1.3%，但夏秋換季上新，服裝價格上漲0.8%。
　　
　　總體而言，非食品項七大類價格環(huán)比分化（2升、3降、2不變），其中衣著項環(huán)比幅度最高（+0.8%），較上月環(huán)比變動分化（3正、3負、1不變），其中交通通信項環(huán)比變動最顯著（+1.1%）。
　　
　　生產資料價格環(huán)比下跌，工業(yè)出廠價格開始企穩(wěn)
　　
　　9月份，前期保供穩(wěn)價政策持續(xù)，各地區(qū)各部門高效統(tǒng)籌疫情防控和經濟社會發(fā)展，保障重點產業(yè)鏈供應鏈暢通穩(wěn)定，國內部分能源和原材料供需矛盾有所緩解，但受國際大宗商品價格波動傳導和國內需求偏弱等多種因素影響，工業(yè)品價格走勢整體下行，工業(yè)品價格環(huán)比下跌幅度收窄，同比下行幅度收窄，具體而言：受工業(yè)上游原材料、能源品等價格回落影響，生產資料價格繼續(xù)回落；受需求回溫及上游工業(yè)傳導影響，生活資料價格平穩(wěn)增長。
　　
　　分大類，從同比看，高基數下9月PPI上漲0.9%，較上月繼續(xù)回落1.4個百分點。受國際大宗商品邊際回落影響，生產資料價格上漲0.6%，較上月繼續(xù)回落1.8個百分點，其中采掘工業(yè)同比回落最為顯著；受上游工業(yè)部門價格傳導影響，生活資料價格上漲1.8%，較上月上升0.2個百分點，其中食品工業(yè)同比上升最為顯著。生產資料同比回落是此次PPI同比回落的主要因素。
　　
　　從環(huán)比看，9月PPI環(huán)比下跌0.1%，較上月回彈1.1個百分點。受上游原材料大宗商品持續(xù)回落、復工復產持續(xù)推進、重點產業(yè)鏈供應鏈逐步暢通穩(wěn)定、保供穩(wěn)價政策效果繼續(xù)顯現影響，生產資料價格下跌0.2%，較上月回升1.4個百分點，其中采掘工業(yè)環(huán)比回彈最為顯著；生活資料價格上漲0.1%，較上月上升0.2個百分點，其中食品和衣著環(huán)比上升最為顯著。工業(yè)上游價格回彈是此次PPI環(huán)比回彈的主要因素。
　　
　　分行業(yè)，從同比看，按同比漲幅由大到小排，分別是石油加工及開采、化學原料及制品等相關行業(yè)，這些相關行業(yè)同比漲幅依舊居高，但較上月變動普遍繼續(xù)回落，煤炭開采、石油開采、有色加工和黑色加工相關行業(yè)貢獻了PPI同比回落的主要動力；從環(huán)比看，國際原油等大宗商品價格回落帶動國內相關行業(yè)價格下降，下半年隨著基建投資項目逐步實施，黑色金屬、有色金屬及非金屬礦物等貢獻了環(huán)比回彈的主要動力。
　　
　　貨幣金融部分：社融同比多增超預期，信貸規(guī)模成主要支撐
　　
　　2022年9月社會融資規(guī)模3.53萬億元，較去年同期多增6274億元，遠超市場預期。其中，人民幣貸款25719億元，同比多增7964億元，是支撐本月社融規(guī)模大幅多增的主要分項，而政府債券5525億元，同比少增2541億元，對本月社融規(guī)模形成較大拖累。
　　
　　關于9月人民幣貸款同比大幅多增，一方面是由于穩(wěn)增長政策落地生效，基礎設施建設大幅擴張帶動實體融資需求回升，例如6000億元的政策性開放性金融工具，2000億元設備更新改造專項再貸款；另一方面是由于第三季度初人民幣貸款表現不佳，如7月人民幣貸款同比少增4303億元，8月人民幣貸款僅多增587億元，所以信貸投放累積到季末進行集中放貸。
　　
　　關于9月政府債券同比少增，主要是因為今年財政前置和去年財政后置的錯位所致。同時，9月國常會提出的依法盤活地方2019年以來結存的5000多億元專項債限額在10月底前發(fā)行完畢，預計對下月社融形成支撐。
　　
　　信貸規(guī)模大幅改善，但部門結構分化仍待修復
　　
　　2022年9月新增人民幣貸款2.47萬億元，同比多增8100億元。其中，短期貸款9605億元，同比多增4560億元；票據融資-827億元，同比少增2180；中長期貸款16944億元，同比多增5329億元�？梢�，短期貸款和中長期貸款均大幅改善，共同支撐本月信貸規(guī)模。進一步分部門看，9月居民戶貸款6503億元，同比少增1383億元，企事業(yè)單位貸款19173億元，同比多增9370億元，顯示企事業(yè)單位信貸規(guī)模大幅改善，對本月信貸規(guī)模形成支撐，而居民戶信貸規(guī)模仍偏弱，對本月信貸規(guī)模構成拖累。我們預測9月新增人民幣貸款1.75萬億元，低于實際7200億元，但同比多增維持一致，主要低估了季末短期貸款的沖量作用。
　　
　　居民戶貸款方面，9月居民戶短期貸款3038億元，同比少增181億元，居民戶中長期貸款3456億元，同比少增1211億元，表明居民戶短期貸款和中長期貸款雙偏弱，主要原因在于一方面近期房地產行業(yè)相關負面事件的影響，居民戶購房計劃推遲，另一方面疫情影響持續(xù)導致居民戶消費意愿下降，以及不確定性增強引致儲蓄意愿上升，共同減弱了居民戶對信貸的需求。
　　
　　企事業(yè)單位貸款方面，9月企事業(yè)單位短期貸款6567億元，同比多增4741億元，企事業(yè)單位中長期貸款13488億元，同比多增6540億元，表明企事業(yè)單位信貸規(guī)模大幅改善，信貸結構進一步好轉，這主要得益于自8月下旬國常會提出的一攬子穩(wěn)經濟政策陸續(xù)落地生效，包括6000億元的政策性開發(fā)性金融工具、5000多億元專項債結存限額、2000億元設備更新改造專項貸款、3000億元農業(yè)農村基建投資、保交樓專項資金等，有力支持企業(yè)事單位的中長期貸款。此外，今年以來新增信貸規(guī)模季節(jié)效應具有受短期貸款影響表現出較大波動的特征，本月企業(yè)事單位的短期貸款大幅多增亦可能是銀行季末沖量所表現出來的特征結果。
　　
　　存款活期化維持平穩(wěn)，資金流動性仍顯充裕
　　
　　2022年9月末，狹義貨幣（M1）余額66.45萬億元，同比增長6.4%，較上期提高0.3個百分點；廣義貨幣（M2）余額262.66萬億元，同比增長12.1%，較上期下降0.1個百分點。本月M2同比增速仍維持高位，一方面是由于低基數效應的作用，去年9月M2同比增速為8.3%，處于全年地位，另一方面是由于前三季度穩(wěn)增長政策發(fā)力較去年提前以及新的擴張性政策仍在推出，不僅造成財政前置也擴大了財政支出力度，大量財政存款轉成M2，推升M2同比增速。我們預測9月末M2同比增長12.1%，和實際值一致，主要考慮到低基數效應以及持續(xù)出臺的穩(wěn)增長政策效果。
　　
　　從M2-M1增速來看，9月末M2-M1的同比增速為5.7%，增速剪刀差較上期下降0.4個百分點，表明9月末貨幣存款活期化較上期下降。從今年的整體情況來看，M2同比增速高位運行的同時M1同比增速也相對較高，兩者之差基本維持在5.5%左右的水平，表明今年以來M2的高位增長并沒有大幅帶來存款的活期化，由此反映出不確定性對需求端的影響依然較大。
　　
　　從社融-M2增速來看，9月末社融-M2的同比增速為-1.5%，較上期減少0.2個百分點，顯示社融擴張速度依舊弱于貨幣擴張速度，資金流動性充�，F象仍在持續(xù)，預示著信貸需求和貨幣寬松存在一定的錯配，金融市場的資金空轉現象并未好轉，利率有望繼續(xù)維持低位。
　　
　　展望未來：疫情擾動或將繼續(xù)疊加國內外經濟環(huán)境不確定性加劇，穩(wěn)經濟措施仍需發(fā)力助力經濟延續(xù)回升態(tài)勢
　　
　　工業(yè)產出方面：貨幣政策方面，9 月央行平價續(xù)作 4000 億元 MLF，當月有6000 億元 MLF 到期，凈回籠 2000 億元，疊加銀行間資金價格有所回升，但目前無論是從實際資金價格還是從政策工具余額評估，資金面整體仍維持在相對寬松的環(huán)境下，因此縮量續(xù)作 MLF 也是市場自身供需平衡的結果，預計貨幣政策仍以降低融資成本、提供充足融資規(guī)模來促進寬信用托底經濟為主線；財政政策方面，積極的財政政策將進一步鼓勵基礎設施建設投資和房地產投資，更多與工廠設備升級改造和高新科技產業(yè)相關的投資繼續(xù)展開，擴投資與穩(wěn)主體并重，預計對工業(yè)生產產生支撐作用；疫情影響方面，不確定性仍然存在，可能繼續(xù)為工業(yè)產出帶來擾動，但政府投資發(fā)力明顯，線下活動也逐步修復，疫情對實體部門生產活動的影響力逐步減弱，后半年或將延續(xù)斜率平緩的復蘇，預計未來在財政貨幣政策聯合發(fā)力的綜合作用下，工業(yè)增加值繼續(xù)保持穩(wěn)定增長水平。
　　
　　消費方面：預計四季度消費恢復仍然較為緩慢，2023年一季度可能會顯著回升。一方面，近期各地疫情又隱有加劇之勢，餐飲、旅游等服務類消費修復速度會有所放緩。另外，根據央行公布的數據顯示，2022年上半年住戶存款增加10.33萬億元，比去年同期的7.45萬億元多增了2.88萬億元，創(chuàng)下了歷史新高，居民儲蓄意愿增強，消費預期轉弱。另一方面，步入四季度，或有更多穩(wěn)經濟政策加快落地生效，促進消費穩(wěn)步恢復。綜合來說，由于當前疫情可能還會持續(xù)一段時間，政策見效也有一定的滯后期，預計2023年一季度消費可能會顯著回升。
　　
　　投資方面：預計四季度投資會維持穩(wěn)步增長。為加力鞏固經濟恢復發(fā)展基礎，國務院常務會議部署穩(wěn)經濟一攬子接續(xù)政策措施，包括增加3000億元以上政策性開發(fā)性金融工具額度，依法用好5000多億元專項債結存限額，持續(xù)釋放貸款市場報價利率改革和傳導效應、降低融資成本，核準開工一批基礎設施等項目，有利于制造業(yè)及基建投資維持高增長。另外，隨著保交樓專項借款政策的推出，受“斷貸”事件影響被削弱的市場信心將逐步恢復，同時，9月底階段性調整差別化住房信貸政策、人民銀行決定下調首套個人住房公積金貸款利率、出售住房1年內再購房有退稅優(yōu)惠三條房地產利好政策接連出臺也表明房地產企業(yè)中長期發(fā)展趨勢向好。
　　
　　出口方面：預計出口增速或將處于下行通道，對經濟的支撐作用逐漸削弱。一方面，10-12月的出口均處于高位，且呈上升趨勢，在高基數效應的壓制下，未來出口承壓；另一方面，通貨膨脹居高不下，全球經濟衰退風險增強，海外需求進一步收縮，疊加國內疫情不確定性增強，或將對中國出口產生影響。
　　
　　進口方面：預計進口增速在短期內或位于低位。一方面，隨著國內出口下行，由出口帶來的生產原料及中間品的進口需求逐漸下降，不利于進口增速；另一方面，全球經濟下行疊加流動性進一步收緊，大宗商品價格呈現回落態(tài)勢，預計價格因素對進口增速的貢獻將進一步削弱。
　　
　　CPI方面：豬肉方面，在生豬供給見頂、疫后需求邊際改善以及中央儲備政策干預下，四季度是豬肉需求旺季，豬價可能繼續(xù)保持強勢，這對食品通脹仍有一定支撐，預計2023年豬肉價格將會逐漸探頂，春節(jié)期間達到階段高點，此后震蕩小幅回落；鮮菜鮮果方面，蔬菜、鮮果受季節(jié)性因素影響較大，如極端天氣帶來產量下降和物流倉儲成本上升，因此存在一定程度波動性，但預計全年整體價格平穩(wěn)增長；服務業(yè)價格方面，隨著國內疫苗接種數量的不斷增加，疫情防控形勢逐漸好轉，服務類消費有望進一步恢復�？偟膩碚f，受豬周期反轉、服務需求釋放和低基數效應影響，CPI整體處上行通道，消費品價格方面存在一定壓力。預計2023年CPI同比中樞在2.6%左右。
　　
　　PPI方面：隨著疫情帶來的供應鏈沖擊的影響減弱、資源出口國供給逐步改善和全球流動性收緊下歐美發(fā)達國家經濟衰退風險加大，全球大宗商品價格結構有所分化，但整體處在震蕩回落階段，預計2023年國內保供穩(wěn)價政策將分領域有重點地繼續(xù)推進：油價方面，受OPEC+減產供應政策和地緣政治因素影響較大，但由于OPEC+多數成員國2023年財政計劃對石油價格的預設為90美元/桶左右，疊加全球流動性收緊以及歐美發(fā)達國家經濟衰退帶來需求收縮的風險加大，因此預計2023年油價中樞將穩(wěn)中趨降；有色金屬行業(yè)方面，隨著未來有色金屬出口國供給逐步回升，需求依舊保持一定韌勁下，預計有色金屬價格中樞震蕩向上；黑色金屬行業(yè)方面，隨著基建持續(xù)發(fā)力，保交樓工作推進，建筑施工有所改善，部分中上游價格有所企穩(wěn)，但隨著歐美升息及需求收縮漲價風險并不高；化學原料制造品行業(yè)方面，該類商品的價格受原油影響較大，預計走勢與原油價格保持一致，穩(wěn)中趨降；煤炭行業(yè)方面，全球煤炭風險猶存，冬季或再趨緊，同時迎峰度夏背景下煤炭供需偏緊下價格有階段性上行壓力，需要國內保供穩(wěn)價政策支持以限制其漲幅�？偟膩碚f，盡管部分工業(yè)品價格仍偏強，但受高基數影響，PPI整體處下行通道。預計2023年PPI同比中樞在1.1%左右。
　　
　　貨幣金融方面：短期社融信貸仍獲支撐，長期走勢需關注疫情和房地產走向。未來第四季度在5000多億元專項債結存限額的使用、3000億元農業(yè)農村基礎設施建設、2000億元設備更新改造以及LPR下調等穩(wěn)增長政策效果的落實下，預計社融和信貸規(guī)模有望得到持續(xù)支撐，尤其是10月和11月預計較去年同比多增，但房地產市場修復仍需關注保交樓政策和樓市寬松政策的力度。此外，疫情仍將是未來影響社融信貸的關鍵外部因素，如何消除這種不確定性將有力支撐企業(yè)和居民的中長期融資需求。